Еженедельный обзор рынков от УК «Система Капитал» (30.10.2023г.)

АКЦИИ

Американские индексы снизились по итогам недели. Причиной стали смешанные результаты и опасения из-за 10-летних казначейских облигаций, доходность которых кратковременно превышала 5%.

Российский рынок упал в результате роста ключевой ставки. В корпоративном мире выделяем ряд сильных финансовых отчетностей, а также рекомендацию СД Лукойла по промежуточным дивидендам.

Китайские рынки растут на фоне визита Си Цзиньпина в Народный Банк Китая. Среди «корпоратов» с негативной стороны отличился Li Ning со слабыми продажами, а с позитивной – китайские фармкомпании.

ОБЛИГАЦИИ

Ставки UST умеренно снизились в пределах 10 б.п. вдоль кривой на фоне стабилизации цен на нефть. Сильные данные по ВВП США за 3-й квартал (рост с 2,1 до 4,9% при прогнозе 4,3%) позволяют ФРС сохранять жесткий курс монетарной политики. Тактически динамика ставок UST будет в большей степени зависеть от ситуации на Ближнем Востоке.

Доходности ОФЗ выросли на 10-70 б.п. после решения ЦБ РФ повысить ключевую ставку с 13 до 15%. Регулятор снова преподнес «сюрприз», повысив ключевую ставку на 200 б.п. vs. консенсус-прогноз 100 б.п. Не исключен подъем ставки еще на 50 б.п. в декабре’23. Мы оцениваем действия ЦБ как «ястребиные» и не торопимся наращивать риск.

ВАЛЮТЫ

Рубль получил поддержку от ЦБ РФ. Помимо нарастающей эффективности уже принятых различных мер, рубль также окреп на фоне благоприятной для него политики российского регулятора. Среди других валютных пар отмечаем продолжающийся умеренный рост индекса доллара на фоне недавно вышедшей статистики по ВВП в США.

ТОВАРНЫЙ РЫНОК

Рост цен на сталь в США и урановый триумф. На фоне сильной американской статистики и решимости китайских властей по поддержке своей экономики в плюсе были многие сырьевые товары, но особенно подросла в цене стальная продукция в США. Редким исключением был нефтяной рынок, который все еще отыгрывает возрождение Венесуэлы как крупного игрока на экспортных рынках. Отдельно стоит сказать про уран, который обогнал нефть и вышел в лидеры среди всего сырья по росту сначала года на фоне возросшего интереса к ядерной энергетике.

СПЕЦИАЛЬНАЯ ТЕМА

ЦБ держит курс на упреждение, ключевая ставка +200 б.п. до 15%. Регулятор продолжил повышать ставку с широким шагом для сдерживания будущей инфляции для возвращения ее к 4,0-4,5% к концу 2023г. Ключевые факторы проинфляционных рисков – рост внутреннего спроса, ускорение бюджетного импульса, повышение тарифов.

Глобальные рынки акций и сырья

Американские индексы снизились по итогам недели. Общая величина коррекции индекса S&P 500 с июльских максимумов по итогам недели достигла 10%. Прошедший рост доходности длинных казначейских облигаций дополнительно сократил премию за риск в оценках акций, и инвесторы более нервозно, чем обычно реагируют на смешанные или негативные корпоративные результаты. По данным FactSet, среднее снижение акций после результатов за 3К23, не дотянувших до ожиданий по прибыли, составляет 5,2%, что более чем в 2 раза больше усредненного за 5 лет показателя (снижение на 2,3%). Внутри Big Tech инвесторы наиболее негативно восприняли отчет Alphabet: несмотря на сильные по сравнению с ожиданиями результаты рекламного бизнеса, операционная прибыль компании, как и выручка находящегося в фокусе внимания сегмента облачных сервисов, не дотянула до ожиданий. Наиболее позитивная реакция была на отчет Amazon, операционная прибыль которого увеличилась в 4,5 раза за год и на 45% превысила консенсус на фоне восстановления маржинальности онлайн ритейла и роста показателей облачного бизнеса.

Российский рынок снизился почти на 1,5% вслед за ростом ключевой ставки. При этом рубль смог окрепнуть на 1,3%, чему тоже в том числе помогла более агрессивная политика ЦБ РФ. Главной новостью недели стало решение ЦБ РФ повысить ключевую ставку сразу на 2 п.п. до 15%, что стало сюрпризом для рынка, который предсказывал более умеренный шаг регулятора. Из других событий выделим сильную финансовую отчетность X5, ВТБ и Яндекс за 9М23, нейтральные операционные результаты у Ленты, Норникеля и Северстали и шикарные у Самолета за 3К23. Кроме того, отметим приобретение Магнитом 33% доли в крупнейшей розничной сети Дальнего Востока «Самбери», планы Газпрома сократить инвестиционную программу в 2023 на 14% и рекомендацию СД Лукойла по выплате 447 рублей на акцию в качестве промежуточного дивиденда.

Китайские биржи в легком плюсе после распродаж прошлых недель. Первый визит Си Цзиньпина в качестве Президента в Народный Банк Китая все же возымел свое действие и помог китайским рынкам отыграть часть прошлых потерь. Муниципальные власти тоже продолжают стимулировать потребительский спрос: на этот раз власти Гонконга решили снизить налоги и обязательные комиссии при покупке и различных сделках с недвижимостью. Главным аутсайдером недели стал ритейлер спортивной одежды Li Ning (компания уже официально представлена и в России), который потерял 20% за неделю: отчетность группы за 3К23 оказалась хуже ожиданий, а менеджмент представил слабый прогноз продаж за 2023. В лидерах роста был Hansoh Pharmaceutical (+32% за неделю), который продал британской GSK права на реализацию конъюгата антитело-препарата или ADC (класс средств для лечения онкологических заболеваний) за пределами Китая за 1,6 млрд долл (85 млн долл в сразу и роялти с продаж в случае подтвержденной эффективности препарата). Кроме того, более 20% прибавили бумаги CSPC Pharma, которая получила от властей Китая одобрение клинических испытаний своей новой вакцины против COVID-19 и его новых мутаций.

Нефть потеряла 3% на фоне сильного доллара. Пока ситуация на Ближнем Востоке немного и, возможно, только временно успокоилась, инвесторы переключили свое внимание на приближающееся заседание ФРС. Эти факторы вкупе с вновь вышедшей на мировой рынок венесуэльской нефтью уже привели к заметной коррекции на рынке. Еженедельная статистика в США была нейтральной: запасы нефти выросли на 1,4 млн бар. (ожидали повышение на 0,2 млн бар.), добыча не изменилась и осталась на уровне 13,2 млн бар. в сутки, а количество вышек выросло на 2 до 504 единиц.

Инструменты с фиксированной доходностью

Ставки UST умеренно снизились в пределах 10 б.п. вдоль кривой на фоне стабилизации цен на нефть. Макропоказатели продолжают указывать на здоровое состояние американской экономики, что позволяет ФРС сохранять жесткий курс монетарной политики. На прошлой неделе опубликованные данные по ВВП США за 3-й квартал показали рост экономики на 4,9% в пересчете на годовые темпы при консенсус-прогнозе 4,3% и 2,1% кварталом ранее. О стабильном состоянии сектора потребления, на который приходится почти 70% ВВП, говорит повышение расходов населения на 4%. В дополнение объем заказов на товары длительного пользования в сентябре увеличился на 4,7% м/м при прогнозе +1,7%. Мы оцениваем макроданные как сильные и считаем, что риски «жесткой посадки» экономики, чего не исключали аналитики ведущих инвестиционных домов в конце 2022, теперь выглядят преувеличенными. Вкупе со стабильной занятостью населения положительный импульс деловой активности в ключевых секторах экономики предполагает сохранение жесткой ДКП ФРС на протяжении как минимум 2-х кварталов. На предстоящем заседании ФРС мы ожидаем сохранения процентной ставки на уровне 5,5% и жесткой риторики регулятора, при этом полагаем, что тактически динамика ставок UST будет в большей степени зависеть от развития ситуации на Ближнем Востоке.

ЕЦБ оставил базовую ставку неизменной в 4,5%, как и ожидалось. Европейский регулятор прогнозирует нахождение ставки на высоком уровне длительный период для возвращения инфляции к цели 2%. В первую очередь, решения будут определяться на основе динамики потребительских цен, макроданных и трансмиссионным эффектом жесткой ДКП. Ставки немецких Bunds слабо отреагировали на итоги заседания ЕЦБ, находясь вблизи отметок 2,8-3,0% на участке 2-10 лет.

Доходности ОФЗ выросли на 10-70 б.п. после решения ЦБ РФ повысить ключевую ставку на 200 б.п. до 15,0%. Перед заседанием регулятора инвесторы занимали выжидательную позицию, цены рублевых облигаций изменялись незначительно. Однако после решения ЦБ цены ОФЗ резко снизились в пределах 1%. Хотя ряд текущих индикаторов указывал на некоторую стабилизацию инфляции, регулятор снова преподнес негативный «сюрприз», повысив ключевую ставку на 200 б.п. до 15%, тогда как консенсус прогноз предполагал ее подъем на 100 б.п. Отметим, что на заседании обсуждались 3 варианта амплитуды шага: 100, 150 и 200 б.п. Основная причина дополнительного ужесточения ДКП – учет проинфляционных рисков из-за факторов ускорения бюджетного импульса на фоне увеличения государственных расходов в 2024 и повышения тарифов. Для возвращения инфляции к цели 4,0-4,5% к концу 2024 потребуется продолжительный период жестких денежно[1]кредитных условий. Несмотря на исключение из заявления направленности сигнала будущей ДКП, в декабре не исключено повышение ставки еще на 50 б.п. до 15,5%. Мы оцениваем действия ЦБ как «ястребиные» и не торопимся наращивать риск в портфелях. Более подробно об итогах заседания регулятора мы говорим в разделе специальная тема: «ЦБ держит курс на упреждение».

СПЕЦИАЛЬНАЯ ТЕМА:

На прошлой неделе ЦБ РФ провел очередное заседание совета директоров, на котором было принято решение о подъеме ключевой ставки на 200 б.п. до 15,0%, что оказалось выше консенсус-прогноз на 100 б.п. Несмотря на возможную стабилизацию инфляции при замедлении темпов кредитования (за исключением ипотеки) с конца сентября-начала октября, укреплении курса рубля со ~100 до 93-94 руб./$, снижении годовых темпов недельной инфляции с поправкой на сезонные факторы с 13 до 10%, ЦБ обеспокоен будущими проинфляционными рисками. В первую очередь, регулятор отмечает мягкую стимулирующую бюджетную политику после пересмотра прогнозов Минфина РФ по существенном росту доходов и расходов в 2024-2026. Теперь можно более убедительно сказать, что резкий подъем ключевой ставки с 8,5 до 12-13% не учитывал этот фактор вероятного ускорения бюджетного импульса. Помимо повышения тарифов в несколько этапов (в конце 2023 и середине 2024), что может добавить к инфляции чуть больше 0,5%, сохраняющийся растущий спрос с опережением возможностей выпуска создает ценовое (повышательное) давление. Поскольку заседание являлось опорным, ЦБ пересмотрел прогнозы ключевых параметров базового сценария по сравнению с прошлым заседанием в сентябре:

— рост реального ВВП в 2023 оценивается в 2,2-2,7 % vs. 1,5-2,5% ранее, в 2024г 0,5-1,5% и в 2025г 1,0-2,0% – без изменений;

— инфляция (г/г) в 2023г составит 7,0-7,5% vs. 6,0-7,0% ранее, в 2024г 4,0-4,5% vs. 4,0% ранее и в 2025г 4,0% – без изменений;

— средняя ключевая ставка в 2023г составит 9,9% vs. 9,6-9,7 % ранее, в 2024г 12,5-14,5% vs. 11,5-12,5% ранее, в 2025г 7,0-9,0 vs. 7,0-8,0% ранее.

ЦБ принял решение усилить степень жесткости ДКП «сейчас» для упреждения растущих инфляционных рисков в будущем, что несколько отличается от нашей более взвешенной позиции, которая предполагала плавный подъем ставки с последующим мониторингом, анализом основных индикаторов и эффекта трансмиссии в течение 3-5 месяцев (с октября 2023 по февраль 2024) после уже фактического стремительного и резкого подъема ставки. В дополнение к решению по ставке риторика регулятора остается достаточно «ястребиной» – прогноз по ставке до конца года допускает ее подъем еще на 50 б.п., а также следует ожидать дальнейшего повышения ставки в будущем, если инфляция останется повышенной. Примечательно, что текущая ключевая ставка в 15% соответствует уровням ставки в недавно опубликованном риск-сценарии ЦБ, основные параметры которого едва ли приближены к настоящим макропоказателям РФ и глобальной конъюнктуре на рынках и в экономике, что для нас выглядит неоднозначным. Из-за ценовых рисков в будущем регулятор, как ожидается, сохранит жесткие монетарные условия в течение длительного периода времени, о чем свидетельствует дальнейшее изменение прогноза по средней ключевой ставке в сторону повышения на 1-2% в 2024-25гг. Отметим, что теперь ЦБ прогнозирует возвращение инфляции не к 4% к концу 2024, а чуть выше – к 4,0-4,5%, и мы не исключаем, что и этот прогноз будет пересматриваться вверх в течение 2024.

Реакция рынка на решение ЦБ была негативной, цены ОФЗ снизились в пределах 1%, доходности выросли на 10-70 б.п. на участке 2-10 лет. Сохранение жесткого курса ДКП и возможное дальнейшее повышение ключевой ставки, вероятно, продолжит оказывать давление (повышательное) на доходности ОФЗ и корпоративных облигаций, в особенности, на коротком и среднем участках кривой. Мы оставляем позиционирование портфелей облигаций консервативным и не торопимся наращивать риск и дюрацию, несмотря на привлекательную оценку длинных ОФЗ в перспективе 1-1,5 лет.

Макроэкономическая статистика

Статистика на прошедшей неделе была в целом нейтральной. В США рост ВВП за 3К23 составил весомые 4,9%, что заметно превысило ожидания рынка. Реакция рынка была, однако, негативной: таким образом, ФРС получает еще больше пространство для маневра со ставкой для борьбы с инфляцией. А вот ЕЦБ уже сделал свой ход и оставил ставку без изменений: на фоне слабой макростатистики решение представляется логичным (последние данные по росту ВВП Германии за 3К23 тому хорошее подтверждение), однако в случае ужесточения политики со стороны ФРС ценой этого решения, видимо, будет очередное ослабление евро. Отметим выход PMI в Японии, Великобритании, Германии и ЕС — что показательно, все ниже консенсуса. Переходя к развивающимся странам, в первую очередь отмечаем агрессивное решение ЦБ РФ по повышению ставки сразу до 15%. Кроме того, бросается в глаза очень сильный торговый баланс Саудовской Аравии за август, уровень промышленного производства в РФ хуже ожиданий, а также слабые PPI в ЮАР и Бразилии.

Эта неделя в части макроэкономической статистики будет аномально насыщенной. Самое главное ожидаемое событие – это вердикт ФРС по ставке, однако в плане регионального значения решения ЦБ Японии, Саудовской Аравии, Бразилии и Великобритании тоже будут иметь существенное влияние. Из других важных данных выделяем целую порцию важной статистики по Японии, ЕС и Германии, данные по рынку труда в США и уровни PMI по целому ряду стран. В развивающихся странах отдельно отметим оценку роста ВВП в России, Мексике, Саудовской Аравии и Индонезии, а также уровни торгового баланса в Бразилии и ЮАР.

Что есть что в статистике. GDP (gross domestic product) или ВВП (валовый внутренний продукт) – один из ключевых показателей в макроэкономике, который отражает размер экономики или стоимость всех произведенных товаров и услуг. Обычно применяется к определенной стране, но также используется и по отношению к целому континенту, региону или городу. При этом его динамика демонстрирует экономический рост, что оценивается как для предыдущих, так и прогнозируется для будущих периодов. Существует три общепризнанных метода расчета показателя, а именно «по доходам», «по расходам» и «по добавленной стоимости», но чаще использует вариант «по доходам».

Подробности читайте в очередном выпуске еженедельной аналитики от УК «Система Капитал».