События и комментарии 03 — 09.10.2022 г. (УК «Открытие»)

Авторов этого обзора позвали выступить на конференции Национальной ассоциации эндаументо (Национальная ассоциация эндаументов — домашняя страница (ruea.ru)) с кратким ответом на три стандартных вопроса: что было, что будет и чем сердце успокоится. В приложении к рынку и портфелям целевых капиталов, естественно. Панель докладчиков состояла из управляющих активами нескольких крупных УК, наиболее представленных на рынке эндаументов.

Обычно из семи-восьми выступающих можно составить полный спектр мнений о ситуации на рынке: от самых консервативных менеджеров, которые в годы роста рынка акций на 30-40% вполне довольствовались 7- 8% доходностью по портфелю, до — с нашей точки зрения — безбашенных ребят, которые даже к началу февраля 2022 года подошли в смешанных портфелях с аллокацией в акции около 70%… И, если честно, для управляющих подобные дискуссии весьма полезны. Как еще отточить свои аргументы и критически взглянуть на собственные убеждения? Никто же не застрахован ни от ошибок в восприятии, ни от неверной оценки ситуации в целом. Однако в этот раз спора не получилось. Первый же докладчик, взяв слово, посетовал, что из аналитиков отчетностей и экономических показателей, вся их компания превратилась в военных экспертов и политологов. В такой обстановке разумные вычисления теряют ценность, а гадание на кофейной гуще, напротив, приобретает несоизмеримо больший вес. Остальные выступавшие, и мы в их числе, фактически ничего нового к этому тезису не добавили.

Увы и ах, именно так обстоят сейчас дела с инвестициями в российские активы. Нероссийские же активы либо недоступны, либо слишком дороги, как недавно размещенные юаневые облигации, либо вложения в них сопряжены с риском, который как не понятен самим инвесторам, так и в целом может называться экзотическим. Например, узбекский сом. Да, там растущая экономика, тепло и вообще. Но оно вам правда надо?

Еще один момент, на котором хотелось остановиться. Любая страховка (хедж) — это фактически уменьшенная будущая доходность. Ведь за страховку нужно платить, так ведь? При очень интересных доходностях на российском рынке облигаций и невероятных фундаментальных показателях российского рынка акций, не очень понятно, зачем эта страховка нужна и зачем за нее платить. Если боязно, рынок депозитов или коротких (квази)суверенных облигаций к вашим услугам. Если боязно совсем — мы вас понимаем, если что — можно приобрести кэш в интересующей вас твёрдой валюте. Но оставаться в рынке и снижать волатильность своего портфеля хеджем в эмиратском дирхеме выглядит по меньшей мере странно.

По меньшей мере, с нашей точки зрения.

Ключевые новости по эмитентам в наших портфелях

По данным Газпрома, добыча газа с начала года снизилась на 17%. Экспорт газа в дальнее зарубежье за 9 месяцев снизился на 40%.
Несмотря на резкое сокращение, в перспективе 2023 года отказ от российского газа означает для европейских стран дефицит в 40-60 млрд кубометров газа даже при сохранении текущих темпов экономии, что сопоставимо с совокупным годовым потреблением газа по отраслям производства: удобрений, нефтехимии, черной и
цветной металлургии, всего машиностроения.

Значимые сделки по портфелям

Значимых сделок на прошедшей неделе не производилось. В периоды сильного скачка волатильности, резкие движения по портфелю как правило не приносят значимых результатов. Долгосрочно мы уверены в хороших результатах компаний, входящих в наши портфели.

Главным событием прошедшей недели стало продление сделки ОПЕК+ до 2024 года и снижение
совокупной квоты добычи на 2 млн б/с. Решение мотивировано недостаточностью глобальных
инвестиций в нефтяной сектор, приведшей к нехватке резервных мощностей. Фактическое
сокращение добычи будет иметь меньшие масштабы. В России в сентябре добывалось 9,9 млн б/с, при
том что новая квота позволяет даже увеличить добычу до 10,5 млн б/с. Цены на нефть завершили
неделю максимальным подъёмом с марта. Снижение рынка акций в последний день недели было
обусловлено новостями о том, что ЕС согласовал восьмой пакет санкций против РФ и запустил
техническую процедуру их оформления. Помимо многократно озвучиваемого ранее запрета на
транспортировку российской нефти третьими странами по цене выше потолка, в отношении которого
больше ясности пока не возникло, новые санкции были расширены ограничениями на импорт
стальной продукции, древесины, бытовой техники, химических продуктов.

Из экономических новостей отметим, что Росстат представил первую оценку ВВП за II квартал 2022
года, выполненную методом использования доходов. Объем ВВП во II квартале 2022 года составил 34,7
трлн рублей, физически сократившись на 41% относительно соответствующего квартала прошлого
года. По сравнению с I кварталом 2021 года внутренний конечный спрос сократился на 6,4%.
Снижение конечного потребления было связано с сокращением потребительских расходов домашних
хозяйств на 5,5%. Также в структуре ВВП с 8,5% до 15,5% повысилась доля чистого экспорта за счет
существенного превышения цен экспортируемых товаров над ценами импорта.

Восстановление финансовых результатов и дивидендных выплат российских компаний в ближайшие 3
года, что соответствует динамике выхода из кризиса 2008 г., и возврат к средним историческим
уровням оценки (невысоким по мировым меркам) может привести к утроению российского рынка
акций с текущих уровней, что соответствует доходности порядка 50% годовых на горизонте 3-х лет.
При этом, даже если российскому ЦБ не удастся обуздать рост инфляции, рынок акций скорее всего.
окажется наиболее подходящим инструментом для долгосрочного сохранения покупательной
способности.

Рынок облигаций значительно прибавил за прошедшую неделю. Наши аргументы, что больше 10,5% по
ОФЗ даже на длительном горизонте — это перебор, нашли отклик в сердцах управляющих
облигационными портфелями, или же рынок закрывал короткие позиции. Такое тоже случается.

Минфин РФ, естественно, отменил запланированные аукционы по размещению ОФЗ на фоне такой
волатильности, Это так же позитивно отразилось на котировках. В остальном, мы не можем не
повториться. Сложно давать прогнозы относительно дальнейшего развития ситуации именно на
финансовых рынках, однако, одно можно сказать наверняка. Государство не может допустить дефолт в
национальной валюте, поэтому доходности по облигациям, которые мы видим в торговом терминале
(например, 9,30% по ФЗ 26207) — это реальный доход на выбранном горизонте. С известной долей
допущения то же верно для облигаций квазигосударственных компаний Тут нужен более
дифференцированный подход, но пока поддержка суверена безусловна.

Так что можно обратить внимание на «санкционку», квазигосударственные компании, на которые
пришелся наиболее сильный удар. ГТЛК, Аэрофлот и прочих эмитентов можно приобрести «в
стакане», то есть на бирже по привлекательной цене. Премия к ОФЗ 200 — 300 базисных пунктов
абсолютно не оправдана. В свете новостей про докапитализацию особенно актуально выглядит наша
идея о вложениях в облигации ГТЛК.

Полный текст обзора на сайте УК «Открытие».