События и комментарии 17 — 23 июля 2021 года (УК «Открытие»)

В двух словах

Главным событием прошедшей недели, которое мы еще не освещали, было, очевидно, решение ЦБ РФ по ставке. Оговориться пришлось, поскольку буквально весь прошлый обзор мы посвятили рыночной динамике понедельника 19 июля.

Российский регулятор не стал рубить хвост по частям и повысил ставку сразу на 100 б. п. (1%) до 6,5%. Несмотря на то, что мы прогнозировали более мягкий ход, логика этого решения очевидна. Если мы считаем, что главный источник инфляции – это потребительские кредиты, медленное повышение ставки только подстёгивает заёмщиков «успеть, пока ставка низкая».

То есть ужесточение денежно-кредитной политики приводит не к остужению рынка, а напротив к его дальнейшему разогреву. В конечном итоге приходится принимать решительные меры, но номинальное значение ставки оказывается выше, чем если бы гайки были завинчены сразу.

Комментарии главы ЦБ также носили грозный характер: «Будет надо, поднимем еще, поскольку борьба с инфляцией – это наш приоритет». Рынок вполне поверил в настрой регулятора. Ставки на ближнем конце кривой устремились вверх, а на дальнем – вниз. Длинные ОФЗ прибавили в цене по итогам недели около 2%.

Сложно представить, что рынок будет находиться в таком состоянии достаточно долго. Номинальное значение ставки в конце фазы повышения, с нашей точки зрения, всё менее и менее релевантно. При нулевых ставках в развитых странах российские 7% в длинных бумагах выглядят удивительно, если не сказать чудесно.

Как только будет хотя бы намек на остановку ужесточения денежно-кредитной политики, мы увидим резкий приток денег в российские госбумаги. Мы это уже видели в начале 2019 года. Причем сначала рост пойдет в длинных облигациях…

Глобальные рынки акций

Индекс S&P 500 вырос на 1,96% по итогам прошедшей недели и завершил торги в районе отметки 4 410 пунктов – новом историческом максимуме.

Прошедшая неделя началась с чувствительного снижения американского рынка акций, вызванного быстрым распространением новых штаммов коронавируса. В понедельник S&P 500 потерял порядка 1,5%, а снижение с максимумов достигло порядка 3%. Биржевые медведи (участники, делающие ставку на снижение котировок, либо обиженные на то, что не участвовали в предшествующем росте) уже начали потирать лапы, рассчитывая на продолжение коррекции.

Однако рынок полностью отыграл снижение уже на следующий день, а к концу недели обновил исторический максимум. На трейдерском сленге англоговорящего информационного поля, такая динамика описывается двумя аббревиатурами: BTFD и FOMO. BTFD (Buy the Mating Dip) – «выкупай чертову просадку» – правило, не дававшее сбоев с 2008 года. Попросту говоря, не стоит ждать очередного Армагеддона на рынках, даже небольшое снижение уже даёт возможность купить и заработать, а коррекция в 10-20% – повод закупиться по полной.

FOMO (Fear Of Missing Out) – «страх упустить [прибыль от роста котировок]». Как только участники рынка увидели, что снижение индексов не получает развития, покупатели кинулись покупать с новой силой. Это очень сильная динамика рынка. Может быть, что-нибудь когданибудь переломит такую тенденцию. Однако, с практической точки зрения, наша работа – не пытаться предугадать такую смену режима, а реагировать на то, что фактически происходит.

Дальнейшее движение рынка в ближайшие месяцы будет в первую очередь зависеть от успехов вакцинации, скорости восстановления экономики и корпоративных результатов, способности властей развитых стран претворять в жизнь уже принятые и планируемые меры поддержки экономик и финансовых рынков. Мы считаем, что ситуация с коронавирусом продолжит приходить в норму, а меры монетарного и фискального стимулирования со стороны мировых правительств поддержат котировки рискованных активов.

Российский рынок акций

Индекс Мосбиржи по итогам прошедшей недели снизился на 0,94%, завершив торги в районе отметки 3 730 пунктов.

Российский рынок акций находился под давлением в течение прошедшей недели. Начав неделю снижением вместе с ключевыми мировыми площадками, рынок не смог восстановиться вместе с ними. Поводов для невыразительной динамики можно найти несколько – это и прохождение пика улучшения ожиданий в динамике нефти, и ужесточение денежной политики (ключевая ставка была повышена сразу на 100 б. п.).

Отток средств с развивающихся рынков в целом также не обошел Россию стороной. В то же время мы продолжаем быть уверены в привлекательном долгосрочном потенциале роста российских бумаг.

Глобальные опасения роста инфляции в меньшей мере негативно влияют на российский рынок акций, так как весомая часть отечественных «голубых фишек» – компании сырьевого сектора, для продукции которых складывается отличная рыночная конъюнктура. В то же время на второй (или пятый) план отходят опасения геополитических и санкционных рисков.

Мы полагаем, что в 2021 году участники рынка продолжат позитивно оценивать прекрасную фундаментальную историю российских ценных бумаг – снижение ставок дисконтирования, возврат финансовых результатов на траекторию долгосрочного роста, сохраняющуюся низкую оценку по финансовым мультипликаторам.

Глобальные рынки облигаций

Минувшая неделя для глобальных рынков долларовых облигаций была позитивной. EMB ETF (суверенные облигации развивающихся рынков, номинированные в долларах США) продолжил расти – на 0,14% за торговую неделю, котировка на закрытие пятницы $112,66. Более короткий HYG ETF (высокодоходные бумаги американских компаний, в основном нефтяного сектора) вслед за нефтью отыграл падение и вырос на 0,32%. Закрытие пятницы – $87,95.

Тридцатилетние американские госбумаги прочно закрепились под знаковым уровнем 2% по доходности (надеюсь, для вас не секрет, что цена облигации – это вторичный показатель, и все рынки оперируют в терминах доходности к погашению). Попытка уйти на новые минимумы в процессе небольшой паники в начале недели не увенчалась успехом, так что изменения по итогам недели оказались минимальны.

Облигации развивающихся рынков также торговались неактивно в конце недели – чувствуется «летний настрой». Заметным исключением стали бумаги Туниса, отреагировавшие на политические перемены в стране значительным падением, и ряда аргентинских провинций, где наблюдался позитив, связанный с удачной реструктуризацией облигаций провинции Буэнос-Айрес/

В среднесрочной перспективе для глобальных рынков облигаций мы продолжаем подчеркивать неоднократные заявления ФРС США о том, что ставка сохранится на нулевом уровне как минимум до конца 2022 года. Таким образом, ставки по депозитам скорее всего останутся на текущих низких значениях в течение ближайших двух лет или даже снизятся. Соответственно, возрастает премия за срочность, то есть привлекательность среднесрочных облигаций.

Российский рынок облигаций

По итогам недели индекс полного дохода ОФЗ RGBITR вырос без малого на 1%, значение на закрытие пятницы – 611,02 пункта. Индекс полного дохода корпоративных бумаг RUCBITR (черные свечки на графике) практически не изменился. Значение на закрытие недели – 455,75 пункта.

Про повышение ставки мы уже писали в начале обзора. Повторимся, важно понимать, что рынок уже начал заглядывать «за угол» – то есть адаптироваться к будущему снижению ставки, которое неминуемо последует после обуздания текущей инфляции. Кривая доходностей (то есть доходности разных бумаг, размещенные по оси времени) резко поменяла форму.

От решительных действий ЦБ РФ в первую очередь страдают короткие бумаги, однако, от роста их доходностей ущерба для держателей почти нет. Из-за невысокой дюрации просадка по ним быстро ликвидируется получаемым купоном.

Инфляция показывает признаки стабилизации, а жесткость ЦБ приведет к более быстрой нормализации этого показателя. Гравитация на рынке облигаций устроена таким образом, что как только ставки прекратят повышать (а весьма вероятно, что и раньше), доходности устремятся вниз как из-за внутренних покупок, так и из-за притока иностранных денег. Забавно, что длинные бумаги уже перешли в рост, даже не дождавшись окончания фазы повышения доходностей.

Объяснение этому феномену простое, и мы повторяем его из обзора в обзор. Облигации имеют значительный плюс, которым не обладают ни акции, ни товарные активы – доходность к погашению купленной бумаги будет в любом случае реализована. Более того, при росте доходностей приходящие купоны реинвестируются под более высокую ставку, что еще повышает прибыльность вложений.

Текущие низкие цены создают прекрасные возможности для входа в рынок. Несмотря на то, что некоторая волатильность может смущать консервативных инвесторов в облигации, необходимо четко понимать – вместе с падением цен увеличивается будущая доходность ваших облигационных вложений. И это не радужные мечты, как в случае с рынком акций, а математический факт.

Значимые сделки по портфелям:

В части акций:

• В портфелях российских акций мы сокращали позиции в бумагах Сургутнефтегаза, Татнефти и Полюс Золота.
• В портфеле фонда «Открытие – Глобальные инвестиции» мы покупали акции Twitter, TripAdvisor и Interactive Corp.

В части облигаций:

• В фонде «Открытие-Еврооблигации» на фоне резкого снижения ставок на дальнем конце кривой мы закрыли бумаги с высокой дюрацией RUSSIA-47, KZKOZ-47 и BRASKEM-50. Вместо них были приобретены облигации RUSSIA-28 и рублевые ОФЗ 26207.
• В фонде «Открытие – Облигации» мы немного увеличили долю длинных ОФЗ в составе фонда.

Полный текст обзора на сайте УК «Открытие».