Еженедельный обзор рынков от УК «Система Капитал» (28.08 – 01.09.2023г.)

АКЦИИ

• Американские индексы закрыли в плюсе вторую неделю кряду. Коррекция доходностей длинных казначейских облигаций на признаках охлаждения рынка труда в США поддержала рынок и особенно акции технологических компаний.
• Российский рынок прибавил более 2% на фоне сильных результатов флагманов рынка. Из главного – введение экспортных пошлин на удобрения в размере 7% и массовый выход корпоративных отчетностей.
• Китайские индексы вернулись к росту. Китайские власти смягчили условия получения ипотеки, что оживило рынок недвижимости, а вместе с ним и фондовые площадки страны.

ОБЛИГАЦИИ

• Кривая ставок UST сместилась вниз на 10-15 б.п. на фоне появления признаков охлаждения рынка труда США. При повышенной базовой инфляции PCE рассчитывать на смягчение ДКП ФРС до конца 2023 пока не приходится, потенциал снижения безрисковых ставок ограничен.
• Падение цен рублевых облигаций составило 0,2-0,6% на ожиданиях возможного продолжения ужесточения монетарной политики ЦБ РФ. Риторика главы регулятора остается жесткой – снижение ключевой ставки на ближайших заседаниях маловероятно. В сегменте корпоративных бумаг (-0,6%) наблюдается расширение спредов к ОФЗ.

ВАЛЮТЫ

• Рубль продолжил постепенное ослабление. Пока Минфин и ЦБ спорят по мерам поддержки национальной валюты, рубль медленно, но верно подбирается к локальным минимумам. Кроме того, отметим укрепление юаня к доллару на поддержке первого со стороны китайского ЦБ.

ТОВАРНЫЙ РЫНОК

• ОПЕК+ двигает нефть вверх, а Китай «спасает» металлы. Комментарии Александра Новака не остались незамеченными для рынка: «быки» в ожидании анонсов от ОПЕК+ разогнали цены на нефть. Тем временем фискальные стимулы и удивительно сильная макростатистика в Китае существенно поддержала цены на металлы, в особенности выделим рост цен на железную руду сразу на 9% за неделю.

СПЕЦИАЛЬНАЯ ТЕМА

Выкуп акций у нерезидентов со стороны российских компаний. После недавно анонсированных тендеров со стороны Магнита и Лукойла по выкупу собственных акций у нерезидентов мы решили изучить, кто из российских компаний может последовать их примеру, а также оценить, каковы шансы одобрения этих инициатив со стороны правкомиссии и какое влияние это может оказать на российский рынок и рубль.

Глобальные рынки акций и сырья

• Американские индексы выросли на снижении доходностей длинных казначейских облигаций. Указывающая на охлаждение рынка труда макроэкономическая статистика снизила вероятность повышения ставки ФРС на ноябрьском заседании, что поддержало рынок и чувствительные к изменениям процентных ставок акции компаний роста. В лидерах роста за неделю были акции Western Digital: аналитики сразу нескольких инвестиционных банков в опубликованных на неделе отчетах отметили признаки грядущего улучшения конъюнктуры в отрасли твердотельных накопителей и жестких дисков, а также указали на потенциально позитивное для акционерной стоимости разделение компании на две части, на котором в том числе настаивает вошедший в капитал Elliot Management. Аутсайдером недели стали бумаги дискаунтера Dollar General: компания снизила прогноз по выручке и прибыли на год на фоне снижения сопоставимых продаж и давления на рентабельность из-за промо, краж и роста фонда оплаты труда. Динамику хуже рынка показали также акции Warner Bros. Discovery, Paramount Global и Fox Corp: спор об условиях продления контракта на дистрибуцию ТВ каналов между вторым по числу абонентов в США провайдером платного ТВ Charter и Disney увеличивает риски более быстрого по сравнению с ожиданиями снижения доходов от традиционного ТВ, которые формируют большую часть прибыли компаний. Отдельно отметим сильные квартальные результаты Ciena, Pure Storage, Salesforce, CrowdStrike, Okta, SentinelOne, Nutanix и MongoDB и нейтральный отчет Broadcom.
• Российский рынок прибавил 2,3%. Рубль при этом незначительно ослаб. Главными новостями недели стали ввод экспортной пошлины в размере 7% на ряд удобрений с 1 сентября 2023 до конца 2024, а также массовый выход отчетностей после того, как ЦБ отозвал свое разрешение не публиковать финансовые результаты за некоторым исключением с 1го июля. Говоря про последние, выделим сильные финансовые результаты у Лукойла, Татнефти, Полюса, TCS Group, Globaltrans, Самолета, Совкомфлота и Whoosh, нейтральные у Роснефти, Северстали, ММК, ПИК, ЛСР, Эталона, АФК Системы и Магнита и слабые у Газпрома, Сегежа и Фосагро за 1П23/2К23. Кроме того, отметим рекомендацию СД Фосагро и Алроса выплатить дивиденды в размере 126 и 3,77 рублей на акцию соответственно, а также потенциальное начало выпуска базовых станций 4G/5G со стороны МТС в 2024 году.
• Новые меры регулятора вызвали ралли на китайских площадках. Анонсированные властями меры поддержки строительного сектора как снижение первоначального взноса и послабления в части других требований для ипотечников открыли второе дыхание рынку. По данным Bloomberg, благодаря этим инициативам только в субботу в Пекине было заключено 1800 сделок на рынке недвижимости, и это при том, что за весь август их насчитывается всего 3100. Кроме того, китайский ЦБ сократил норму валютных резервов с 6% до 4%, чтобы поддержать курс юаня. Как итог в лидерах на прошлой неделе были девелоперы China Overseas и China Resources Land, а также Semiconductor Manufacturing International Corp (SMIC), который значительно прибавил в стоимости на анонсе флагманского Huawei Mate 60 Pro с его чипом Kirin 9000s на 7-нм технологии.
• Нефть прибавила 5% в стоимости на новостях от ОПЕК+. Александр Новак анонсировал новую договоренность ОПЕК+, однако детали не раскрыл, уточнив, что они появятся уже на этой неделе. Кроме того, стремительно приближающийся к берегам Америки ураган Идалио также внес свою лепту в рост цен на нефть, подогрев «бычьи» настроения. Еженедельная статистика в США была позитивной: запасы нефти снизились на 10,6 млн бар. (ожидали сокращение на 3,3 млн бар.), добыча сохранилась на уровне 12,8 млн бар. в сутки, а количество вышек не изменилось и осталось на уровне 512 единиц.

Инструменты с фиксированной доходностью

• Кривая ставок UST сместилась вниз на 10-15 б.п. на фоне появления признаков охлаждения рынка труда США. Опубликованные данные о сокращении числа открытых вакансий с 9,2 до 8,8 млн при прогнозе 9,5 млн и росте безработицы за август с 3,5% до 3,8% были восприняты инвесторами как сигнал о вероятном замедлении экономики и инфляции в среднесрочной перспективе. В свою очередь, это отразилось на несколько возросших ожиданиях о скором окончании цикла ужесточения ДКП Федрезерва: ставки UST умеренно снизились на 10-15 б.п. Вероятности сохранения ставки ФРС на уровне 5,5% на заседаниях в сентябре-декабре выросли на 15% до ~55%. При этом рассчитывать на смягчение монетарной политики в 2023г пока не приходится: текущие макропоказатели стабильны, базовая инфляция PCE остается повышенной (в июле она выросла с 4,1 до 4,2% г/г).
• Падение цен рублевых облигаций составило 0,2-0,6%. Риторика главы ЦБ РФ остается жесткой – снижение ключевой ставки на ближайших заседаниях маловероятно. Несмотря на околонулевую текущую инфляцию, инфляционные риски формируют основания для повышательного ценового давления в будущем. Недельный прирост потребительских цен замедлился с 0,09% до 0,03% н/н, однако с момента опорного заседания ЦБ в июле, т.е. почти за 5 недель, инфляция накопленным итогом составила 0,36%. Традиционно в дефляционные недели августа такой прирост цен явно выделяется из тренда с 2017г (см. график). С учетом фактора ослабления курса рубля и сильного кредитного импульса следует ожидать более высокой инфляции в ближайшие недели по сравнению со значениями в прошлые годы. Поэтому говорить о смягчении сигнала в проводимой регулятором монетарной политике едва ли приходится. В то же время, как мы отмечали в предыдущих обзорах, уровень ключевой ставки в 12%, на наш взгляд, вполне достаточен для сдерживания инфляции 8- 9% в 2023г по историческим меркам. При структурной трансформации экономики в условиях санкций избыточно высокие процентные ставки со временем будут тормозить темпы роста ВВП и приведут к росту безработицы. Тем не менее регулятор, похоже, не исключает проведения более жесткой ДКП, вероятно, преимущественно за счет задействования основного инструмента – ключевой ставки. На прошлой неделе тональность заявлений главы ЦБ оказалась довольно жесткой. По оценкам регулятора говорить о снижении ключевой ставки пока явно преждевременно, оно может начаться только при устойчивом замедлении инфляции. Кроме того, регулятор допускает дальнейшее ужесточение ДКП в случае поступления проинфляционных данных. В дополнение глава ЦБ РФ отмечает неоднозначный эффект от обязательной продажи валютной выручки на стабилизацию курса рубля. По мнению регулятора за счет подъема ключевой ставки этого можно добиться в большей мере, но с учетом временного лага. Рынок отреагировал на риторику снижением цен ОФЗ на 0,2-0,3%, давление наблюдалось и на длинном участке кривой доходностей, который обычно выглядит весьма устойчиво в периоды ожиданий по эффективной борьбе с инфляцией. Для нас подобная риторика выглядит несколько неожиданной, не исключаем умеренного ценового давления на ОФЗ до заседания ЦБ в сентябре.

СПЕЦИАЛЬНАЯ ТЕМА: выкуп акций у нерезидентов со стороны российских компаний

22 августа Лукойл сообщил, что хочет провести выкуп до 25% своих акций у нерезидентов, владеющих ими как в иностранных, так и российском депозитариях, с дисконтом не менее 50%. При этом компания уточнила, что для выкупа будут использованы средства компании на зарубежных счетах, а значит дополнительного давления на рубль не будет. Пока что компания не получила одобрения на эту процедуру, и ожидает решение правительственной комиссии. Напомним, что до этого Магнит уже осуществил похожее, выкупив у нерезидентов 16,9 млн собственных акции с дисконтом в 50% или почти 17% от капитала. Мы решили изучить, кто из российских компаний может последовать примеру Лукойла и Магнита, а также оценить, каковы шансы одобрения этих инициатив со стороны правкомиссии и какое влияние это может оказать на российский рынок и рубль.

Начнем с ключевых целей для выкупа акций у нерезидентов. Мы видим за этой процедурой два основных мотива для эмитента: первый – это улучшения корпоративного управления, так как нерезиденты из недружественных стран зачастую не могут голосовать по тем или иным вопросам, а второй – это высвобождение собственных акций с выгодным для себя дисконтом в рамках тех или иных корпоративных целей. К последним может относиться использование казначейских акций для дальнейшего SPO на московской бирже (только уже без дисконта по цене размещения), в рамках различного рода M&A сделок или в качестве вознаграждения для менеджмента. Кроме того, может быть совмещение сразу несколько указанных выше причин для анонса такого выкупа.

Соответственно, если исходить из первой причины, то у эмитентов, которые потенциально могут объявить аналогичный как у Лукойла и Магнита тендер, должна быть относительно высокая доля акций у нерезидентов. Среди таких компаний мы можем выделить НОВАТЭК, Роснефть, Татнефть, Сбербанк, МТС, Норникель, ВТБ и Газпром. Однако у последних четырех компаний нет достаточной ликвидности для такого шага в настоящее время, хотя, вероятно, они могут привлечь под это заемные средства или провести лишь частичный выкуп. Более того, Сбербанк и ВТБ попали под SDN санкции и большой вопрос состоит в том, смогут ли нерезиденты участвовать в тендере этих эмитентов даже в случае их анонса. В итоге наиболее вероятными кандидатами для выкупа в этой группе нам кажутся НОВАТЭК, Роснефть и Татнефть.

Если же исходить из второй причины, то список становится намного шире, но сам выкуп будет не очень масштабным, а значит что очень большой выгоды эмитенты для себя не смогут извлечь. К таковым эмитентам мы относим Сургутнефтегаз, ММК, Северсталь, НЛМК, Полюс, ПИК, ЛСР, Фосагро, Акрон, Мосбиржа, Интер РАО и РусГидро. К этому списку можно было бы еще добавить Сегежа, Мечел, Русал и Алроса, но вероятно, что их финансовое положение не подразумевает большие затраты на подобные корпоративные действия в моменте.

По нашему мнению, компании, которые являются «квазироссийскими», т.е. с иностранной регистрацией, вряд ли пойдут на такой шаг, так как, вероятнее всего, задача по переезду в РФ является для них первостепенной, и только после окончания этой процедуры есть смысл анонсировать подобный выкуп акций. Более того, недавно принятый закон об упрощение переезда «квазироссийских» компаний с иностранной регистрацией в Россию частично решает проблемы с корпоративным управлением в их случае. Если же компания переехала в дружественную географию, то подобный тендер вообще теряет смысл для нерезидентов, так как они могут продать акции на бирже третьей страны как, например, в кейсе с Polymetal.

При этом применительно ко всем выделенным группам и компаниям могут быть регуляторные ограничения на проведение выкупа акций как со стороны западных, так и со стороны российских органов. Говоря про западные ограничения, еще раз напомним, что ряд российских компаний находятся под санкциями, и неясно, смогут ли нерезиденты участвовать в подобных инициативах со стороны российских эмитентов. Если же говорить про ограничения со стороны отечественных регулирующих органов, то тут тоже может быть несколько причин для отказа в одобрении. Во-первых, это может снизить так называемый обменный фонд ЦБ для потенциальной разблокировки замороженных золотовалютных резервов и застрявших средств российских розничных инвесторов в иностранных бумагах. Во-вторых, даже в случае использования средств для выкупа на зарубежных счетах это может оказать негативное влияние на курс рубля, так как эти деньги могли быть проданы в России, что укрепило бы национальную валюту. По некоторым оценкам, подобные выкупы в денежном выражении могут быть эквивалентны 5 млрд долл только у одного Лукойла и 10-15 млрд долл в общей совокупности, что с учетом текущего уровня торгового баланса является крайне значимой суммой для курса рубля.

В этой связи мы предполагаем, что вероятность одобрения крупных выкупов акций довольно низкая, и тендер Магнита, который был анонсирован при относительно крепком рубле, в этом плане не показателен. Вероятнее всего, правкомиссия, если и разрешит такие оферты, то, во-первых, на небольшие суммы, а во-вторых, в первую очередь для выкупа бумаг нерезидентов, хранящихся в иностранных депозитариях, и на деньги с зарубежных счетов. В такой постановке подобные тендеры не будут давить на курс рубля, и не должны значительно сократить потенциальный обменный фонд для разблокировки активов.

Макроэкономическая статистика

• Статистика на прошедшей неделе  была очень насыщенной. Сразу бросаются в глаза довольно слабые данные по американской экономике, что сменило позитивную тенденцию прошлых месяцев. Уже традиционно наблюдалась довольно слабая статистика по экономикам Германии и ЕС, а вот в Японии макростатистику можно назвать смешанной благодаря значимому росту розничных продаж в июле. В Китае данные по PMI дали некую надежду на восстановление экономики, хотя далеко идущие выводы делать рано. Среди других развивающихся статистика была по большей части позитивной, особенно отметим хорошие цифры по росту экономики Бразилии и России.
• Эта неделя обещает быть менее богатой в плане статистики, но все же данные по нескольким важным индикаторам мы увидим. В США отметим выход данных по рынку труда и торговому балансу за июль. По ЕС и Японии ожидаются оценки роста ВВП за 2К23, а по Германии – уровни потребительской инфляции, промышленного производства и композитного PMI. По Китаю на этот раз ждем значение торгового баланса за август, а также показатели потребительской и производственной инфляции. По другим развивающимся странам из ключевого выделим данные по росту ВВП в ЮАР, России и Саудовской Аравии, а также статистику по инфляции в Мексике и России.
• Что есть что в статистике.  Purchasing Managers’ Index (PMI) – индекс деловой активности, который считается на основе опросов компаний из различных отраслей и стран. Менеджеров опрашивают про новые заказы, производство, рабочие места, поставки от поставщиков и запасы. Все инвесторы хотели бы иметь такой показатель, который заранее скажет, что в экономике начался новый тренд, но обычная статистика в этом сильно запаздывает, поэтому в наших таблицах многие показатели показаны только за прошлый, если не позапрошлый месяц. PMI хорошо зарекомендовал себя как один из самых оперативных барометров. Можно выделить 3 основных типа, за которыми следит рынок: промышленность, сервисные услуги и композитный индекс из двух предыдущих. Индекс принимает значения от 0 до 100, где 50 пунктов считаются нейтральным состоянием и цифры ниже или выше указывают на сокращение или рост сектора. Популярных провайдеров этого индекса несколько, что зачастую еще зависит от конкретной страны.

Подробности читайте в очередном выпуске еженедельной аналитики от УК «Система Капитал».