Еженедельный обзор рынков от УК «Система Капитал» (19 – 26.04.2024г.)

АКЦИИ

• Американские индексы акций отскочили на прошлой неделе. В лидерах роста бумаги технологического сектора: корпоративные отчеты помогли сгладить негатив от последних макроэкономических данных.
• Российский рынок двигается в боковике. В фокусе были новый пакет санкций США, продление обязательной продажи валютной выручки до апреля 2025 и выход ряда финансовых и операционных отчетностей.
• Китайский рынок «восстал из пепла». За последние 1,5 недели гонконгский Hang Seng прибавил более 12%. Пока эксперты спорят о причинах этого роста, председатель КНР Си Цзиньпин готовится посетить Францию, Сербию и Венгрию.

ОБЛИГАЦИИ

• Ставки UST слабо изменились по итогам волатильной недели. Рост ВВП США в 1м квартале 2024 неожиданно замедлился с 3,4% до 1,6%. Несмотря на снижение темпов роста американской экономики и индикаторов деловой активности, показатель инфляции PCE несколько вырос с 2,5% до 2,7% г/г. Глава ФРС Джером Пауэлл заявил об отсутствии должного прогресса в замедлении инфляции, риторика остается взвешенной.
• Цены ОФЗ снизились в среднем на 0,4% на фоне более жесткого сигнала ЦБ РФ по итогам заседания в пятницу. Преобладание проинфляционных рисков побуждает регулятора удерживать ключевую ставку на высоком уровне более продолжительный период времени. Пересмотр прогноза по средней ставке на ~1-2% в 2024-25 привел к переоценке рынком ее траектории и росту ставок ОФЗ на ~15-25 б.п.

ВАЛЮТЫ

• Нейтральная динамика индекса доллара и умеренное укрепление рубля. Решение сохранить ставку и более агрессивные, нежели ранее комментарии ФРС на этот раз не помогли доллару: его динамика к ключевым валютам осталась неизменной. Тем временем действие указа об обязательной продаже валютной выручки избранными экспортерами было все же продлено, что помогло рублю отыграть часть потерь предыдущих недель

ТОВАРНЫЙ РЫНОК

• Мощная коррекция в какао и рост цен на газ. Фьючерсы на какао наконец сменили тренд на понижательный на фоне фиксации прибыли инвесторами и невозможности части переработчиков покупать сырье по текущим ценам. Тем временем, на фоне обсуждаемых санкций ЕС на российский СПГ трейдеры сменили свои позицию по природному газу на «длинную», чем вызвали рост цен последнего, причем как на американских, так и на европейских площадках.

СПЕЦИАЛЬНАЯ ТЕМА

Ужесточение сигнала ЦБ РФ при структурной перестройке экономики. Регулятор сохраняет высокую степень жесткости режима ДКП в условиях неопределенности по инфляции, сильного внутреннего спроса и ценовых рисков на стороне предложения. Прогноз по инфляции и ключевой ставке были повышены на 2024, при этом смягчение политики ЦБ по-прежнему вероятно во 2-й половине года.

Глобальные рынки акций и сырья

• Американские индексы акций отскочили на прошлой неделе. В лидерах роста бумаги технологического сектора. Корпоративные отчеты помогли сгладить негатив от последних макроэкономических данных. Выделим превысившие ожидания результаты Microsoft, Alphabet, Merck, Snap, GM, Amazon, разочаровавшие рынок прогнозы Intel, AMD и ServiceNow, нейтральные отчеты Visa, Mastercard и Lam Research. Отдельно отметим квартальный апдейт от Tesla: компания представила слабые по сравнению с уже снизившимися ожиданиями аналитиков финансовые результаты. Однако упавшие более чем на 40% с начала года акции выросли после того, как Маск на звонке с инвесторами проговорил потенциал роботакси и объявил, что компания ускорила работу над проектом более доступной версии электромобиля, выпуск которой может стать потенциальным драйвером ускорения роста бизнеса. В аутсайдерах были акции оператора круизных туров Norwegian Cruise Line Holdings: несмотря на сильные результаты по прибыли и рекордные бронирования, выручка не дотянула до ожиданий, а квартальный прогноз от менеджмента показался инвесторам разочаровывающим. В лидерах роста акции производителя аппаратов для терапии апноэ во сне, компании ResMed, после сильного отчета.
• Российский рынок закрыл неделю в нейтральной зоне. Главными новостями прошлой недели стали новый пакет санкций США, куда в том числе вошли Астра и авиакомпания Победа, продление требования об обязательной продаже валютной выручки избранными экспортерами до конца апреля 2025, а также отмена экспортных пошлин на уголь на 4 месяца до августа 2024 и сохранение квот на экспорт удобрений до 30 ноября 2024. Из других событий выделим сильную финансовую отчетность у Сбера, Yandex, Х5, Ozon, ММК, ВТБ, Ленты и Северстали, нейтральную у НЛМК и ДВМП и слабую у Fix Price за 1К24, достойные финансовые результаты ЮГК, Henderson и Самолета за 2023, а также позитивные операционные данные у Европлан, ГК «Мать и Дитя», Самолета и Henderson и нейтральные у Норникеля за 1К24. Кроме того, стоит сказать о рекомендации СД Татнефти, ММК, МТС и Сбербанка по выплате финального дивиденда за 2023 в размере 25,17, 2,752, 35 и 33,3 рублей на акцию соответственно, об оферте МТС на 4,2% акций у нерезидентов по цене 95 рублей, решении Интер РАО выкупить 3% бумаг у неназванного миноритарного владельца и возможном выходе Алроса из проекта Катока в Анголе.
• Гонконг прибавил более 10% за последние пару недель. По мнению ряда экспертов, виной неожиданному ралли стал очередной анонс новых потенциальных мер поддержки рынка недвижимости Поднебесной и сохранение высокой ставки со стороны гонконгского регулятора вслед за ФРС, что поддержало котировки банков и страховых компаний, которые занимают наибольший вес в локальном индексе. Однако некоторые серьезные инвестиционные дома называют главной причиной внезапного роста банальное FOMO (“fear of missing out” или страх пропустить какое-то важное событие) международных инвесторов, которые фиксировались на развитых рынках и перекладывались в китайские инструменты. Неудивительно, что лидерами по динамике стали бумаги девелоперов во главе с Longfor Properties и Country Garden, а место худшего актива заняли акции Sinopharm Group после выхода слабой отчетности за 1К24. Последняя отразила в своих результатах высокий рост операционных расходов группы и, как следствие, сильное падение маржи.
• Нефть скорректировалась на 4% за последние пару торговых сессий. Нефтяной рынок перешел к падению после выхода слабой статистики в США и на фоне повышения вероятности прекращения огня в Секторе Газа. Рост последней связан с потенциальной выдачей ордеров на арест израильских чиновников со стороны МУС. Также отметим, что Индия возобновила закупки российской нефти, перевозимой судами Совкомфлота, при этом покупателем была государственная Indian Oil. Еженедельная статистика в США была негативной: запасы нефти увеличились на 7,3 млн бар. (ожидали уменьшения на 6,4 млн бар.), добыча не изменилась и осталась на уровне 13,1 млн бар. в сутки, а количество вышек снизилось на 5 до 506 штук.

Инструменты с фиксированной доходностью

• Ставки UST слабо изменились по итогам волатильной недели. Рост ВВП США в 1-м квартале 2024 неожиданно замедлился с 3,4% до 1,6%. В последние 2-3 недели на рынке евробондов сложился консенсус о более длительном нахождении ставки ФРС на текущем уровне 5,5%, что предполагает меньшее количество шагов ее снижения в 2024. Одним из основных факторов взвешенной позиции Федрезерва до сих пор оставался стабильный рост американской экономики и сохранение несколько повышенной инфляции по сравнению с целью регулятора. После ослабления геополитической напряженности на Ближнем Востоке фокус участников рынка сместился на ключевые макропоказатели США. Опубликованные данные по ВВП США указали на замедление темпов роста экономики в 1-м квартале с 3,4% до 1,6% в пересчете на годовые при прогнозе 2,5%, что было преимущественно обусловлено сокращением запасов товаров и падением чистого экспорта. Деловая активность в промышленном секторе и сфере услуг в апреле также оказалась хуже прогнозов: индексы PMI снизились с 51,9 до 49,9 и с 51,7 до 50,9 соответственно. В тоже время базовый показатель инфляции PCE за 1К24 вырос с 2% до 3,7%, превысив ожидания в 3,4%, а в марте PCE подрос с 2,5% до 2,7% г/г. На фоне указанных макроданных тактически инвесторы заняли относительно консервативную позицию по траектории ставки ФРС: вероятность ее сохранения в диапазоне 5,25-5,5% выросла на ~10% на каждом из заседаний FOMC с июня по сентябрь. Безрисковые ставки изменялись разнонаправленно, по итогам недели остались почти на прежних уровнях 4,65-5,0% на участке 2-10 лет инверсной кривой UST. В отсутствие смягчения риторики главы ФРС, который отмечает недостаточный прогресс в замедлении инфляции, рассчитывать на скорое снижение ставки едва ли приходится. При этом более осторожная оценка по инфляции для нас выглядит неоднозначной при снижении PCE с пика 5-6% до 2,5-2,9% с ноября 2023 по март 2024 при цели ФРС в 2,4% на конец 2024. Мы полагаем, что потенциал роста ставок UST выглядит достаточно ограниченным.

• Цены ОФЗ снизились в среднем на 0,4% на фоне более жесткого сигнала ЦБ РФ по итогам заседания в пятницу. Как и ожидалось, регулятор сохранил ключевую ставку на уровне 16%, однако тональность неожиданно стала более «ястребиной». ЦБ планирует и в дальнейшем поддерживать жесткий режим монетарной политики в течение более продолжительного периода времени, необходимого для возвращения инфляции к цели 4%. При структурной перестройке экономики и сильном внутреннем потреблении кредитный импульс со стороны как населения, так и бизнеса остается высоким. Несмотря на повышенные процентные ставки, рост кредитования превышает прогнозы ЦБ, который пересмотрел его оценки вверх на 2024. Преобладание инфляционных рисков в среднесрочной перспективе побудило ЦБ повысить прогноз по средней ключевой ставке на ~1-2% в 2024-2025. Рынок отреагировал на ужесточение сигнала ЦБ ростом ставок ОФЗ на ~15-25 б.п. вдоль кривой в день заседания. Мы сохраняем консервативное позиционирование портфелей.

Специальная тема: ужесточение сигнала ЦБ при структурной перестройке экономики

На прошлой неделе ЦБ РФ провел заседание совета директоров, на котором было принято решение о сохранении ключевой ставки на уровне 16%, как и ожидалось. По сравнению с заседанием в марте тональность регулятора стала более «ястребиной», что для нас стало несколько неожиданным, поскольку месяц назад ряд членов ЦБ рассматривал возможность снижения ключевой ставки и с тех пор инфляция остается умеренной, а инфляционные ожидания населения понизились с 11,5% до 11,0%. Отметим, что Центробанк допускает, что сложившаяся за последние 2 месяца тенденция к некоторому снижению инфляции с 6,3% до 4,5% с учетом фактора сезонности в пересчете на годовые темпы может оказаться неустойчивой. На фоне растущей экономики и сильного внутреннего спроса регулятор считает необходимым занимать «перестраховочную» позицию, сохраняя режим денежно-кредитной политики жестким на более продолжительную перспективу. Также ЦБ не исключает, что уровень нейтральной ставки может быть пересмотрен в сторону повышения с текущих 6-7%. Преобладание проинфляционных рисков над дезинфляционными в среднесрочной перспективе привело к пересмотру прогноза по инфляции в текущем году на 0,3% до 4,3-4,8%, на 2025-2026 регулятор ожидает возвращение инфляции к цели 4%, но для этого потребуется удержание ключевой ставки на более высоком уровне, чем предполагалось ранее. Примечательно, что на заседании в минувшую пятницу регулятор рассматривал 2 варианта по ставке: неизменность и возможность ее повышения, однако смягчение монетарной политики по-прежнему вероятно во 2-й половине 2024. Поскольку заседание являлось опорным, ЦБ пересмотрел прогнозы ключевых параметров базового сценария по сравнению с прошлым заседанием в феврале 2024:

• рост реального ВВП в 2024г оценивается в 2,5-3,5% против 1,0-2,0% ранее, в 2025/26гг – на уровне 1,0-2,0/1,5-2,5% (без изменений);
• инфляция в 2024 составит 4,3-4,8% против 4,0-4,5% ранее, в 2025/26гг – на уровне 4,0/4,0% (без изменений);
• средняя ключевая ставка в 2024 оценивается в 15-16% против 13,5-15,5% ранее, в 2025г — 10-12% против 8-10% ранее, в 2026 — 6-7% (без изменений).

При структурной перестройке экономики и обновленного прогноза по росту ВВП в 2,5-3,5% в 2024 и сильном внутреннем потреблении ЦБ вынужден сохранять запас прочности в режиме ДКП, несмотря на продолжение положительного эффекта трансмиссионного механизма. Преобладание проинфляционных рисков в среднесрочной перспективе, повышенная деловая активность, опережающий возможности выпуска товаров сильный спрос и наличии рисков ужесточения вторичных санкций, что может негативно повлиять на импорт товаров, на наш взгляд, обуславливает более жесткую позицию регулятора. Несмотря на повышенные процентные ставки, темпы роста кредитования чуть ниже 2% в месячном сопоставлении и около 23% в годовом остаются значимо выше среднего. В результате регулятор повысил прогноз по росту корпоративного кредитования с 6-11% до 8-13% и розничного – с 5-10% до 7-12% в 2024, для 2025г изменения оказались минимальными. Также ЦБ выделяет фактор жесткости рынка труда, которая продолжает нарастать, а безработица достигла исторически минимального уровня 2,7% в марте. При этом рост реальных заработных плат в феврале 2024 ускорился с 8,5% до 10,8% г/г при среднем уровне 2% за последние 10 лет, что дополняет перечень проинфляционных рисков. В итоге для обеспечения ценовой стабильности ЦБ даже не исключает подъема ключевой ставки, в том числе если дезинфляционные риски не реализуются. С учетом прогнозной средней ключевой ставки 15-16% в 2024 и ожиданий ЦБ для базового сценария по смягчению ДКП во 2-й половине года мы допускаем, что ставка может оказаться на уровне 12-13% к концу года. Говорить об изменении позиционирования портфелей облигаций с консервативного в пользу наращивания дюрации пока представляется преждевременным. Основу портфелей составляют инструменты обратного РЕПО и «флоатеры» под 15,5-17,3%, а также короткие корпоративные выпуски со схожей доходностью ~15,7-17% годовых.

Макроэкономическая статистика

Статистика на прошедшей неделе была нейтральной. В США отмечаем прошедшее заседание ФРС, после которого срок ожидаемого начала снижения ставок сдвинулся еще дальше по временной шкале. Что касается американской статистики, то обращаем внимание на сильные данные по рынку труда, но очень низкую предварительную оценку роста ВВП в 1К24 и слабый торговый баланс. А по ЕС и Германии макроданные можно однозначно назвать позитивными: инвесторы увидели хорошие цифры как по инфляции, так и по экономическому росту за прошедший квартал. В свою очередь в Японии все было разнонаправленно: сильный уровень промышленного производства не смог компенсировать негатив от слабых розничных продаж и данных по безработице, которые оказались выше ожидаемых. Переходя к развивающимся рынкам, выделяем смешанные данные по китайским PMI, слабый рост ВВП Мексики и Саудовской Аравии за 1К24, а также сохранение ключевой ставки в России и ее неожиданное повышение в Индонезии. По другим развивающимся странам также стоит сказать о снижении безработицы в Бразилии и о разочаровывающих данных по торговому балансу ЮАР.

Эта неделя в части макроэкономической статистики будет не богата на новые публикации. В первую очередь ждем данные по рынку труда в США и по производственной инфляции в ЕС. Кроме того, выйдут оценки PMI по США, Великобритании, ЕС, Германии, Китаю, Индии, Бразилии, Саудовской Аравии, ЮАР и России. На развивающихся рынках особого внимания заслуживают оценка роста ВВП в Индонезии за 1К24 и уровень промышленного производства в Бразилии.

Что есть что в статистике. Initial Jobless Claims – первичные обращения за пособиями по безработице. Благодаря еженедельной публикации и оперативному получению информации, этот показатель является барометром здоровья рынков труда. Лучше всего рассматривать его в совокупности с другим показателем — количеством продолжающих получать пособие.

Подробности читайте в очередном выпуске еженедельной аналитики от УК «Система Капитал».