Еженедельный обзор рынков от УК «Система Капитал» (11.09 – 15.09.2023г.)

АКЦИИ

• Американские индексы снизились вторую неделю подряд. На фоне повышения доходностей длинных казначейских облигаций инвесторы фиксировали позиции в акциях компаний роста, которые гораздо более чувствительны к изменению ставок.
• Российский рынок движется в боковике. Рынок пока выглядит очень устойчиво, несмотря на решение ЦБ по ставке и готовящийся новый пакет санкций от стран Запада. В корпоративном мире намечается первая успешная редомициляция в РФ со стороны VK.
• Китайские индексы удержали позиции благодаря неожиданно сильным макроданным. Тем не менее, оттоки нерезидентов продолжаются рекордными темпами, а инвесторы ждут новые как монетарные, так и фискальные меры поддержки от регулятора.

ОБЛИГАЦИИ

• Ставки UST подросли на 5-10 б.п. после публикации чуть более сильных данных по инфляции в США за август. Повышенная базовая инфляция 4,3% г/г и 0,3% м/м, а также стабильность на рынке труда указывают на сохранение жесткого курса ФРС. В фокусе – заседание ФРС, на котором мы ожидаем взвешенную риторику и сохранение ставки на уровне 5,5%.
• ОФЗ показали прирост цен на 0,3% на ожиданиях менее масштабного шага при ужесточении ДКП ЦБ РФ. Регулятор повысил ключевую ставку на 100 б.п. до 13,0%, сигнал остался жестким. Доходности ОФЗ слабо изменились за неделю, поскольку рынок уже учитывал в ценах ставку 13,0%. В корпоративных бумагах продолжается нормализация спредов.

ВАЛЮТЫ

• Рубль немного укрепился, в основном на словесных интервенциях. ЦБ подтвердил свою либеральную политику в части курса рубля, однако призывы к принятию мер по укреплению национальной валюты все еще не стихают. Тем временем в ближайшее время ожидаются большие притоки валюты в страну за счет роста цен на энергоносители.

ТОВАРНЫЙ РЫНОК

• Энергоносители продолжают повышательный тренд, металлы показывают смешанную динамику. На нефтяном рынке, помимо мер от ОПЕК+, позитива добавляет сильная статистика из Китая. Металлы двигаются разнонаправленно: среди лидеров отмечаем железную руду, а среди главных аутсайдеров – литий, кобальт и их производные.

СПЕЦИАЛЬНАЯ ТЕМА

ЦБ держит курс на ужесточение. На прошлой неделе ЦБ РФ принял решение о подъеме ключевой ставки на 100 б.п. до 13%. Мы решили более детально проанализировать это решение и оценить возможные дальнейшие действия регулятора.

Глобальные рынки акций и сырья

• Рынок США снизился по итогам недели. Динамику хуже рынка на фоне повышения доходностей облигаций, слабой отчетности Oracle и смешанной реакции на представленные Apple новые модели смартфонов и умных часов показали акции компаний роста, а лучше рынка — акции нефтегазового и электроэнергетического сектора. Среди лидеров по итогам недели отметим акции Tesla: Morgan Stanley повысил рекомендацию по бумагам до «покупать», а целевую цену акций с $250 до $400. По мнению аналитика банка, разработанный инженерами Tesla специализированный ИИ чип дает компании значительное конкурентное преимущество в гонке по развитию систем автономного вождения, а акции компании – еще один способ сделать ставку на популярную тему ИИ. В аутсайдерах недели выделим акции производителя продуктов питания JM Smucker, снизившиеся на объявлении о поглощении компанией производителя сладостей Hostess Brands, а также акции Netflix, скорректировавшиеся на комментариях финансового директора о будущей траектории темпов роста выручки и рентабельности.
• Российский рынок торговался в боковике. Рубль при этом незначительно укрепился к доллару, несмотря на сохранение мягкой политики регулятора в отношении курса национальной валюты. Главными новостями недели стали решение ЦБ поднять ставку на 1% до 13%, а также потенциальный новый пакет санкций от G7 и ЕС, куда, помимо прочего, может попасть ограничение на импорт алмазов из России. В корпоративном плане выделим сильные результаты Сбера по РПБУ за август, завершение Магнитом выкупа 21,5% акций у нерезидентов на сумму 48,5 млрд рублей и ожидаемую продажу со стороны VEON своего российского подразделения менеджменту к 13 октября. Кроме того, отметим в целом позитивные комментарии Леонида Михельсона касательно перспектив НОВАТЭКа, приостановку торгов ГДР VK на неопределенный срок из-за проведения редомициляции и прогноз чистой прибыли ВТБ на уровне 420 млрд рублей за 2023 от менеджмента, что однако не увеличивает шансы на выплату дивиденда по итогам текущего года.
• Китайские площадки закрыли неделю в нейтральной зоне. Инерционное падение китайских акций было поддержано рекордным месячным оттоком нерезидентов с 2015 в размере 14,9 млрд долл. А если смотреть на весь объем вложений иностранцев в китайский рынок акций и облигаций, то с пиковых значений декабря 2021 он сократился на 188 млрд долл к июню 2023. Тем не менее, плохие новости были нивелированы неожиданно сильными макроданными по экономике Поднебесной. Неудивительно, что среди лидеров прошлой недели были в основном защитные истории как China Unicom, HSBC и ENN Energy из телекоммуникационного, финансового и электроэнергетического секторов соответственно. В числе аутсайдеров – девелоперы Country Garden Services и Longfor Properties, а также недавний лидер, производитель полупроводников SMIC, в акциях которого инвесторы, вероятно, фиксировали прибыли.
• Нефть прибавила 4% и вплотную приблизилась к уровню 95 долл за бар. Нефть продолжает уверенно расти на фоне действующих ограничений ОПЕК+ и признаков восстановления китайской экономики. Вышел отчет ОПЕК: картель нарастил производство на 113 тыс бар. в сутки до 27,4 млн бар. в сутки в августе, в первую очередь за счет Ирана и Нигерии. Кроме того, Минэнерго США выпустило краткосрочный прогноз: организация повысила прогноз цен Brent с 83 и 86 до 84 и 88 долл за бар. в 2023 и 2024 соответственно, при этом ожидания по добыче нефти в стране остались практически без изменений. Еженедельная статистика в США была негативной: запасы нефти прибавили 4 млн бар. (ожидали сокращение на 1,9 млн бар.), добыча выросла на 100 тыс бар. в сутки до 12,9 млн бар. в сутки, а количество вышек увеличилось на 2 до 515 единиц.

Инструменты с фиксированной доходностью

• Ставки UST подросли на 5-10 б.п. после публикации чуть более сильных данных по инфляции в США за август. Традиционно в преддверии заседания ФРС инвесторы оценивают направленность/ степень жесткости сигнала Федрезерва после данных по инфляции и рынку труда. Опубликованные фигуры по общему показателю CPI указали на некоторое ускорение темпов роста потребительских цен в августе с 3,2 до 3,7% г/г при прогнозе 3,6%, в месячном выражении – с 0,2 до 0,6%. Базовая инфляция Core CPI 4,3% г/г и 0,3% м/м остается повышенной и вкупе со стабильным состоянием рынка занятости это позволяет говорить о сохранении жесткого курса ФРС как минимум на ближайших 2-3 заседаниях. В фокусе на этой неделе – заседание ФРС, на котором мы ожидаем, что процентная ставка останется на уровне 5,5%, а риторика будет взвешенной. На основе цен фьючерсных контрактов на ставку ФРС вероятность ее сохранения в течение 2-х следующих кварталов несколько выросла в пределах 15% до 52-73%.

Европейский ЦБ повысил процентные ставки на 25 б.п., базовая ставка по кредитам выросла с 4,25 до 4,5%. При пересмотре прогнозов по инфляции на 2023-24 в сторону повышения на 0,2% до 5,6% и 3,2% соответственно ограничительная политика продолжится в течение длительного времени. Судя по риторике главы ЕЦБ, регулятор сделал паузу в цикле ужесточения ДКП для оценки эффекта трансмиссии и поступающих данных по инфляции, однако дальнейший подъем ставок не исключен. Доходности немецких Bunds 2-10Y выросли на 10- 15 б.п. за неделю до 2,7-3,2%, потенциал их снижения ограничен.

• Цены ОФЗ показали умеренный прирост на 0,3% в ожидании менее масштабного шага при ужесточении ДКП ЦБ РФ. Регулятор повысил ключевую ставку на 100 б.п. до 13,0%, сигнал остался жестким. В течение прошлой недели на рынке рублевого долга наблюдалась повышенная волатильность. По мере укрепления курса рубля с 98,5 до 94,5 руб./$ начали повышаться рыночные ожидания о возможном сохранении ключевой ставки ЦБ на уровне 12%. Сильное движение в рубле способствовало восстановлению цен в пределах 2,3% вдоль кривой ОФЗ. Тем не менее достаточно резкий отскок цен остановился после итогов заседания ЦБ в пятницу. Охлаждение ожиданий инвесторов больше связано не с решением повысить ключевую ставку на 100 б.п. до 13%, но в большей степени с жестким сигналом и возможностью дальнейшего ее подъема до 14% в 2023г. Регулятор занимает жесткую позицию с целью сдерживания растущей инфляции и возвращения ее к цели 4% к концу 2024г. Проинфляционные риски по-прежнему остаются существенными, в том числе из-за высокой активности в сегменте кредитования и усиливающимся эффектом переноса ослабления курса рубля в цены при повышенных инфляционных ожиданиях. Риторика главы ЦБ указывает на недостаточный учет рынком степени жесткости ДКП в ставках ОФЗ. По нашим расчетам, рост доходностей ОФЗ сроком 2-5 лет на 80-110 б.п. с момента ужесточения риторики может в не полной мере отражать ожидания ЦБ, короткий/средний участок кривой, вероятно, останется под давлением. Более подробно о решении ЦБ и пересмотре прогнозов по ставке мы говорим в специальной теме недели.

СПЕЦИАЛЬНАЯ ТЕМА: 

ЦБ держит курс на ужесточение, ключевая ставка +100 б.п. до 13%

На прошлой неделе ЦБ РФ провел очередное опорное заседание совета директоров, на котором было принято решение о подъеме ключевой ставки на 100 б.п. до 13,0%, что в целом совпало с консенсус-прогнозом. Текущий уровень ставки был заранее учтен инвесторами в ценах ОФЗ, однако сохранение жесткого сигнала регулятора, вероятно, продолжит оказывать повышательное давление на доходности облигаций, в особенности на коротком и среднем участках кривой. Поскольку заседание являлось опорным, ЦБ пересмотрел прогнозы ключевых параметров базового сценария по сравнению с прошлым заседанием в июле:

• рост реального ВВП в 2023г оценивается в 1,5-2,5%, в 2024г – в 0,5-2,5% и в 2025г – в 1-2% (без изменений);
• инфляция (г/г) в 2023г составит 6-7% против 5-6,5% ранее, в 2024-25 — 4% (без изменений);
• средняя ключевая ставка в 2023г будет находиться в диапазоне 9,6-9,7% против 7,9-8,3% ранее, в 2024 – 11,5-12,5% против 8,5-9,5% ранее, в 2025 — 7-8% vs. 6,5-8,5% ранее.

Обеспокоенность регулятора проинфляционными рисками хорошо прослеживается по итогам двух последних заседаний, когда менее чем за полгода прогноз по средней ключевой ставке был существенно пересмотрен в сторону повышения (см. график ниже). Несмотря на умеренные изменения прогноза ЦБ по инфляции в 2023г с 5-6,5% до 6-7%, из-за ценовых рисков в будущем регулятор будет вынужден удерживать ключевую ставку на высоком уровне достаточно длительный период времени для возвращения инфляции к таргету в 4% к концу 2024. Примечательно, что в отличие от шоков 2014-15 и 2022, когда ЦБ после резкого повышения ставки впоследствии в течение относительно короткого срока переходил к ее снижению, в 2023-24 на сценарий быстрого возвращения к мягкой ДКП рассчитывать не приходится. Основные причины прежние – растущий спрос при трансформации экономики и бюджетном импульсе, в том числе с опережением возможностей расширения предложения, ускорение темпов кредитования и усиление эффекта переноса ослабления курса рубля в цены. Отметим, что регулятор особое внимание уделил проинфляционному влиянию через динамику валютного курса ввиду возможного усиления внешних ограничений, что может дополнительно ослабить спрос на товары экспорта, с одной стороны, и привести к удорожанию импорта при усложнении логистических цепочек и расчетов, с другой стороны.

По нашим расчетам, текущая разница между ключевой ставкой и инфляцией в ~7,5% является максимальной за последние 10 лет. Как уже заявлял ЦБ, по его оценкам «бороться» со слабым курсом рубля при растущем спросе на импорт эффективнее через повышение привлекательности рубля и подъем ключевой ставки. Мы полагаем, что это ключевой тезис в позиции ЦБ (ослабление спроса на валюту посредством охлаждения спроса населения и экономики в целом), а повышенные темпы кредитования и внешняя торговля – вторичны. Во-первых, текущие темпы роста потребительского кредитования около 18% г/г не превышают 24-25% в 2019-21, когда ставка не превышала 10%, во-вторых, прогноз сальдо счета текущих операций в 2024 был улучшен с $30 до $50 млрд в основном за счет роста торгового баланса на 24% до $130 млрд. В случае сохранения слабости курса рубля наличие жесткого сигнала ЦБ будет означать дальнейшее повышение ключевой ставки в 2023, прогноз по ее среднему уровню до конца года составляет 13-13,6%, т.е. диапазон от 13 до 14%.

Макроэкономическая статистика

• Статистика на прошедшей неделе была смешанной. Первое, что бросается в глаза, — это довольно сильные цифры по китайской экономике, что вселило надежду в, казалось бы, уже отчаявшихся инвесторов в Поднебесную. Также в очередной раз отмечаем слабые данные по экономикам ЕС и Великобритании. Не сильно лучше выходит статистика и по Японии, хотя и отмечаем, что падение промышленного производства в последней начинает замедляться. В свою очередь в США прошедшую неделю с макроэкономической точки зрения можно назвать нейтральной. А вот по развивающимся странам картина в целом была позитивная. Кроме Бразилии и Индии, которые в последнее время часто радовали инвесторов цифрами по макропоказателям, с позитивной стороны выделяем также Индонезию. Переходя к России, отмечаем решение ЦБ РФ повысить ключевую ставку на 1%, что однако, совпало с рыночным консенсусом.
• Эту неделю можно смело назвать неделей решений ЦБ, так как нас ждет заседания монетарных регуляторов сразу в США, Саудовской Аравии, Бразилии, Индонезии, Великобритании, ЮАР и Японии, и надо сказать, что почти в каждом случае сохраняется некая интрига. Помимо этого, ждем цифры по закладке новых домов, торговому балансу, показатель PMI и данные по рынку труда в США и Японии. Кроме того, будет интересна статистика по инфляции в ЕС, Германии и Великобритании. Среди развивающихся стран отдельно отметим данные по инфляции в ЮАР и России, а также розничные продажи в Мексике и торговый баланс в Саудовской Аравии.
• Что есть что в статистике.  Initial Jobless Claims – первичные обращения за пособиями по безработице. Благодаря еженедельной публикации и оперативному получению информации, этот показатель является барометром здоровья рынков труда. Лучше всего рассматривать его в совокупности с другим показателем, количеством продолжающих получать пособие. Несмотря на рекордно низкие уровни безработицы и хорошие цифры по приросту рабочих мест, мы видим растущую динамику по пособиям. Это может говорить о качестве вновь открываемых вакансий. Большие сокращения по-прежнему проходят в IT гигантах с высокими зарплатами и корпоративной культурой, а новые рабочие места могут открываться в менее престижных и оплачиваемых местах.

Подробности читайте в очередном выпуске еженедельной аналитики от УК «Система Капитал».