Еженедельный обзор 22-28 марта 2021 года (УК «Открытие»)

Глобальные рынки акций

Индекс S&P 500 вырос по итогам прошедшей недели, прибавив 1,66% и завершив торги около отметки 3 975 пунктов.

Оптимизм на рынках сохранился, чему не смогли помешать ни пожарные распродажи ряда акций на $20 млрд долларов со стороны «подорвавшегося» фонда Archegos Capital Management, ни остающиеся на высоких (для нынешней реальности) уровнях доходности казначейских облигаций США. Ожидания дальнейших стимулов поддерживают спрос на большую часть хороших активов, даже если многие из них стоят уже дорого по историческим меркам. Только откровенно «пузыристые» сегменты рынка акций США (которых мы стремимся избегать в своих портфелях) лишились сил к дальнейшему росту и корректируются на десятки процентов с зимних максимумов.

Джанет Йеллен, выступая на посвященных восстановлению экономики США слушаниях, прогнозировала возврат к полной занятости в следующем году, а Джером Пауэлл заверил в сильной динамике в экономике в этом году. Наиболее своевременный индикатор экономического здоровья страны – еженедельный отчет Министерства труда о заявках на пособия по безработице, также не разочаровал инвесторов. Индекс PMI, отражающий активность в секторе услуг экономики США, по предварительным расчётам, составил 60 пунктов в марте.

Деловая активность в Еврозоне также выросла в этом месяце, несмотря на то, что большая часть европейских стран переживает третью волну коронавируса и продлевает меры изоляции. Сводный индекс менеджеров по закупкам PMI в марте составил 52,5 пунктов, согласно предварительным данным, по сравнению с 48,8 пунктов в феврале.

Дальнейшее движение рынка в ближайшие месяцы будет в первую очередь зависеть от успехов вакцинации, скорости восстановления экономики и корпоративных результатов, способности властей развитых стран претворять в жизнь уже принятые и планируемые меры поддержки экономик и финансовых рынков. Мы считаем, что ситуация с коронавирусом продолжит приходить в норму, а меры монетарного и фискального стимулирования со стороны мировых правительств поддержат котировки рискованных активов.

Российский рынок акций

Индекс Мосбиржи по итогам прошедшей недели вырос на 0,42%, завершив торги в районе отметки 3 490 пунктов.

В отсутствие большого числа корпоративных новостей российский рынок акций двигался под воздействием цен на нефть, продемонстрировавших сильную амплитуду колебаний на этой неделе, и осложнившейся эпидемиологической ситуации в Европе и мире, где сейчас наблюдается уже третья волна коронавируса. Санкционная тематика хоть и не ушла с повестки и негативно сказывается на рубле, дальнейшего развития для рынка акций не получила.

В феврале во всех секторах российской экономики продолжилось восстановление. Хотя динамика промышленного производства, розничной торговли и грузоперевозок по-прежнему была хуже, чем годом ранее (на 3,7%, 1,3% и 6,0%, соответственно), с учетом сезонной корректировки все показатели оказались лучше, чем в январе текущего года. Ослабление карантинных мер в России, очевидно, стимулировало экономическую активность.

Мы полагаем, что в 2021 году участники рынка продолжат позитивно оценивать прекрасную фундаментальную историю российских ценных бумаг – снижение ставок дисконтирования, возврат финансовых результатов на траекторию долгосрочного роста, сохраняющуюся низкую оценку по финансовым мультипликаторам.

Глобальные рынки облигаций

EMB ETF (суверенные облигации развивающихся рынков, номинированные в долларах США) практически не изменился, продемонстрировав номинальное снижение в пределах 0,05%. Значение на закрытие пятницы $109,26.

HYG ETF (высокодоходные бумаги американских компаний) напротив вырос за неделю на 1%, значение на закрытие пятницы $86,92, отреагировав, по всей видимости, на позитив в динамике базового актива.

Еврооблигации Турции консолидировались на этой неделе после жестокой распродажи в понедельник, практически вернувшись на уровни закрытия пятницы. Безусловно, последнее слово в этой истории еще не сказано, и действия местного Центробанка будут изучаться под лупой и с особым пристрастием. Пока что высказывания господина Кавджиоглу весьма осторожны, что помогает лире торговаться выше минимумов, показанных в ходе панических торгов после внезапной смены главы турецкого регулятора.

Напомним, что независимость центрального банка любой страны воспринимается инвесторами на данном этапе развития финансовой теории как абсолютный постулат. Как следствие, грубое вмешательство исполнительной власти в проведение денежно-кредитной политики привнесло бы негатив даже на относительно спокойные рынки, что уж говорить о Турции, проблемы с золотовалютными резервами которой прекрасно известны всему инвестиционному сообществу.

Более того, мягко скажем «неортодоксальность» (а грубо скажем, так просто некомпетентность) президента Эрдогана в финансовых вопросах добавляют перца в и без того напряженный рынок.

С другой стороны, более быстрое восстановление мировой (и что еще важнее – европейской) экономики и возобновление международного туризма могут ослабить давление на лиру, а отсутствие более доходных альтернатив будет привлекать спекулянтов в подешевевшие активы. Вызывает осторожный оптимизм и амплитуда реакции на упомянутую новость – несмотря на обвальное падение, турецкая лира не опустилась ниже минимумов октября, что с точки зрения технического анализа весьма сильный знак.

Возвращаясь к более развитым рынкам, рост доходностей на «дальнем конце» кривой доходности беспокоит регуляторов, поскольку снижает привлекательность долгосрочных заимствований для компаний, и естественно «всевидящее око» монетарных властей обращено именно в эту сторону. ФРС США выступила с рядом заявлений о недопустимости роста доходностей длинных бумаг и пообещала, что инструментов для сдерживания у нее предостаточно.

Российский рынок облигаций

По итогам недели индекс полного дохода ОФЗ RGBITR вырос на 0,1%. На рынке корпоративных бумаг также продолжается подстройка под новую реальность – индекс полного дохода этого сегмента RUCBITR снизился на 0,15%.

Неделя началась с резкой распродажи в сегменте ОФЗ. Вторник оказался самым тяжелым днем, индекс полного дохода госбумаг опускался на «коронавирусные» уровни марта 2020 года, а покупки на рынке носили спорадический характер. В качестве основных причин такой динамики назывались неприятности в турецких активах, а санкционная тематика, ужесточение денежно-кредитной политики и волатильность нефтяных цен добавили масла в огонь.

Однако, как мы писали во введении, достижение каждого нового уровня вызывает экспоненциально большее сопротивление. Доходность к погашению 15-летней ОФЗ 26230 во вторник доходила до уровня 7,35%, что до смешного много. Очевидно, что в отсутствие серьезных потрясений ключевая ставка не подойдет к этому уровню в обозримой перспективе.

Даже среднесрочная ОФЗ 26207 с погашением в 2027 году торговалась с доходностью выше 7%, что составляет премию более 2,5% к текущей ключевой ставке. Подобная премия достигалась только в 2014 году. На протяжении последних шести лет среднее значение величины указанной премии и вовсе было отрицательным.

Предположив уровень равновесный уровень ключевой ставки 5,5%, что составляет середину диапазона ЦБ (5-6%), мы получим запас доходности по среднесрочному безрисковому инструменту более чем в 150 бп (1,5%). Это весьма щедрое предложение, и чем больше внешние обстоятельства будут давить на рынок ОФЗ, тем щедрее оно будет становиться, привлекая всё больше и больше инвесторов.

Серьезным аргументом в пользу этого утверждение является, не побоимся этого слова, паралич дилеров облигаций первого эшелона. Активность в корпоративных бумагах первого эшелона полностью исчезла. Главной причиной контрагенты называют нежелание продавать «по новым ценам».

Текущие уровни ОФЗ рассматриваются как временные, кризисные, и рыночные участники ждут падения доходностей базового актива. Даже Минфин считает сложившиеся цены недостаточно привлекательными для размещения новых траншей, что сняло в определенной степени давление на рынок и позволило хорошо отрасти в конце недели.

Динамика второй половины недели (рост индекса RGBITR составил около 1% от минимумов за три дня) связывают с окончанием продаж активов крупным нерезидентом – и это также свидетельствует о перепроданности сегмента ОФЗ. Как только локальный «перекос» уходит с повестки дня, текущие уровни привлекают немало покупателей в подешевевшие безрисковые бумаги.

Полный текст обзора на сайте УК «Открытие».